全球各经济体继续抗击疫情，不同地区的复苏速度有所不同，因此平衡和谨慎筛选成了明年的主要投资策略之一。以下是我们对主要发达经济体和新兴经济体的展望，也请参见我们的《2021年全球展望》，包括了明年值得关注的四大投资主题以及我们对股票、固定收益和私募市场的展望。

美国

经济活动经历2020年3季度的历史性反弹后，美国增长前景变得更加温和（如图1所示）。我们预计这种趋势将延续至2021年，期间会出现一些起伏。得益于强劲就业、大规模政府开支和其他因素，需求可能超过供给，增长可能超出潜力水平，最终可能会引发通胀。美国经济的最终走向可能取决于以下几个因素：

– 疫情走向是影响消费行为和经济活动的决定性因素之一。如果有效疫苗如期推出并得到广泛接种，美国经济有望取得强劲增长。

– 在经济活动恢复至危机前水平之前，整体经济，特别是小企业，需要持续的货币和财政刺激措施提供支持。即便如此，我们认为无力履行财务责任的个人和企业会增多。

– 拜登当选美国第46任总统后很可能会推行新的经济政策以及更多财政刺激措施。拜登政府非常重视基础设施投资以及与气候变化和清洁能源相关的措施，这有望给投资者带来新机遇，包括在私募市场领域。

如果美国经济活动逐步恢复至危机前的水平，股票、非政府债券等美国风险资产有望迎来整体利好环境，不过仍有必要进行谨慎选择。如果出现新一轮放缓，市场可以预期会有更多财政和货币刺激措施出台，这对风险资产可能也有利。无论哪种情况，领涨行业都可能出现变化，市场参与预计会扩大，也就是说市场中的不同行业开始轮番表现优异。

欧盟

欧盟有27个成员国，抗击疫情的方式各有不同，因此其疫情走向、市场参与者的反应以及经济复苏速度都难以预测。持续的封锁和社交距离限制对服务业的影响尤其严重，我们预计欧盟的破产和失业现象都有可能增多。市场也预计破产现象会有所增多，关键是这一问题是否会比预期的严重。我们还认为，财政和货币政策将有助于维持欧元区的经济结构，避免出现大规模的破产和失业潮。

欧元区有19个国家占很大权重，尤其是德国、法国、意大利、西班牙、荷兰、比利时和奥地利，它们占欧元区GDP总量的近90%。总而言之，继2020年预计下降7.7%之后，2021年欧元区经济有望实现约5.5%的增长。这主要得益于以下几个因素：

– 有针对性的政府政策、预计当前过度储蓄正常化以及消费信心回升，有望促进个人消费。我们对消费行为的基本看法总体上持积极态度，但恢复正常可能尚需时日。消费者如何应对与疫情相关的不确定性，大规模疫苗接种效果如何，这些都尚不清楚。

– 政府消费应该有助于抑制疫情对经济的冲击。欧盟推出7,500亿欧元的“复苏基金”，这种大规模的支出计划有助于应对此次危机，也体现了欧洲国家之间的团结。

– 虽然欧元区内外部需求前景均不明朗，但我们预计2021年投资活动有望增加。欧元区企业盈利压力有望下降，产能利用率则有望提升。

通胀前景暂时无忧，欧元区整体通胀率预计将从2020年的0.4%加速升至2021年的1.3%，不过这一通胀水平仍然较低。食品和石油价格的上涨将逐步推升通胀水平。在这种情况下，欧洲央行很可能坚持极具扩张性的货币政策，即维持低利率，并持续购买资产（如图2所示）。在固定收益领域，相对于德国政府债券，我们仍更青睐意大利、西班牙等欧元区外围债券。我们也看好欧元区投资级公司债券。这两类债券都受益于欧洲央行的购买计划。

鉴于估值适中，再加上疫苗广泛接种后疫情扩散有望得到控制，我们看好欧洲股市的长期前景。

英国

与欧洲央行一样，英国央行计划延续债券购买计划，并维持低利率，甚至考虑采取负利率。受疫情以及脱欧贸易谈判影响，英国经济仍举步维艰。英国经济从2020年5月开始复苏，但复苏之路和复苏速度仍存在很大不确定性。2020年英国GDP预计收缩10-12%。如果疫情控制取得一定成效，并且英国-欧盟贸易协议得以实施，我们预计2021年英国经济能够恢复增长。其中以下几点值得关注：

– 酒店、餐饮、交通、休闲和艺术等遭受重创的行业复苏起点较低，但能够实现较高的年增长率。– 电商加速发展，有望推动物流行业实现强势扩张。

– 财政刺激措施将促进基础设施投资，建筑行业有望受益。

总而言之，我们认为，英国经济将在2021年底前恢复至疫情前水平。当然我们的预期也可能会大幅下调，这取决于疫情的持续时间和严重程度。我们预计，随着能源价格恢复正常，临时性增值税减免效应消退，以及受到抑制的薪资增长重新回升，英国的通胀率将从2020年的1%增长至2021年的1.6%。2021年英国的预算赤字预计降至近7%，大大低于2020年的水平，但英国仍有可能推出更多刺激措施来提振经济。不过，一旦经济完全恢复，英国将需要在较长时间里控制财政支出，以降低公共债务水平。我们预计，英国央行将维持扩张性货币政策，包括维持低利率甚至负利率和进行资产购买。当然，我们也不排除英国央行会推出更具扩张性的政策，这取决于英国经济的表现。

鉴于英国面临着诸多挑战，我们预计近期英国市场的波动性较高。英国债市和股市相对较容易受国际事态发展的影响，这就需要我们在投资英国股票和债券时采取主动策略。然而，如果在疫情防控和英国-欧盟自由贸易协议谈判（而不是出现“无协议脱欧”的情况）方面出现取得积极进展，这很可能是很好的买入机会。

中国

虽然中国很快控制住了疫情，但中国经济在2020年初仍遭受了重创。我们预计中国将维持疫情后的强劲复苏态势。2021年初，中国GDP的同比增长可能非常可观，这主要是因为2020年同期出现了深度衰退（如图3所示），而明年接下来的时间GDP增长将有所放缓。如果政府能够防止疫情再度爆发，中国服务业似乎将延续回升势头。在公共投资项目的推动下，中国制造业似乎也有可能保持增长。另外随着疫情消散，全球需求将会逐步回升，这也会对中国制造业产生推动作用。中国正在培育自己的高科技行业，尤其是机器人、航空和其他先进制造业，这也会让中国制造业长期处于有利的地位。

我们认为，在这种情况下，中国政府会继续让2020年出台的财政和货币刺激措施走向正常化。这意味着2021年政府或许会开始减少支出，中国人民银行似乎也不太可能出台包括降息在内的重大货币宽松措施。如果中国增长恢复正常并且核心通胀上升，我们预计中国人民银行甚至有可能在2021年底前收紧货币政策。

在宏观经济改善的情况下，中国财政和货币政策正趋于正常化，我们对近期的中国投资前景持谨慎态度。然而，长期来看，中国经济增长仍非常有吸引力。我们认为，投资者应继续将中国本身视为一种资产类别，也就是说，现在不是是否应该投资中国的问题，而是应该投资多少的问题。

新兴市场发展

经过2020年3月的大幅收缩后，新兴经济体普遍强劲反弹，这主要得益于央行宽松政策的大力支持（如图4所示）。长期来看，这种支持会导致全球通胀上升。不过，我们预计，短期内大宗商品价格走弱等因素有可能使新兴经济体免受严重的通胀压力。这使新兴经济体央行可以将利息降至创纪录的低水平，并且还可以尝试采取某种形式的资产购买计划（即众所周知的“量化宽松”）。

但是新兴经济体不可能一直实施这种大规模的货币和财政刺激措施。一方面，降息是有限度的，因为要考虑通胀、汇率和金融稳定等问题，2020年土耳其和匈牙利就已经提高了政策利率。另一方面，财政刺激措施（包括增加支出）可能很快就不再那么有效，而且在投资者会评估过多支出会是否会危及新兴经济体的信用，财政刺激措施会遭受更多审查。

近期内，疫情仍将是新兴经济体增长面临的主要风险。待有效疫苗推出后，全球经济状况有望恢复正常，新兴和发达经济体都将从中受益。但是对于那些为应对疫情已经消耗了其大量“弹药”的国家来说，感染率上升将是不可承受之重。因此，我们预计新兴经济体的经济复苏是脆弱的并且会出现分化：

– 中国和部分亚洲经济体在疫情之初首当其冲，但后来也率先实现了复苏。尽管第二波疫情危及复苏的阴影挥之不去，但在取消限制措施、复工复产后，亚洲经济出现了显著反弹。这种势头在2021年可能会有所减弱，但是亚洲各国政府将会通过财政手段提供支持，我们认为这将提振个人消费。我们预计中国和其他亚洲经济体将持续反弹，它们的股票、债券和货币似乎都具有吸引力。

– 在新增病例激增前，CEEMEA地区（中东欧、中东和非洲）的复苏势头开局良好。得益于大规模的财政刺激措施以及与欧盟的紧密关系，波兰可能会成为一大亮点，而南非的增长势头在疫情之前就已尽显疲态。俄罗斯的复苏同样较慢，部分是因为其石油行业不振，俄罗斯最近在与石油输出国组织（OPEC）谈判时削减了其产量。

– 尽管中国和其他国家的大宗商品需求上升对拉美地区大宗商品生产国有利，但该地区经济仍遭受疫情重创。因此，该地区的复苏出现分化。巴西经济较为脆弱，而墨西哥经济在美国需求增加和生产回升的推动下稳步复苏。

总而言之，鉴于2020年春季某些新兴经济体GDP增长处于非常低的水平，2021年其GDP季度增长可能会非常强劲。但许多国家的经济活动仍低于疫情前的水平，同时它们还面临其他许多挑战，包括地缘政治紧张局势加剧，供应链中断，保护主义抬头等。不过，由于核心新兴经济体央行已表示短期内不会改变其宽松的政策，而且发达国家加强了对新兴经济体的多边支持，因此新兴经济体的外部金融压力应该会有所缓解。

考虑到美联储和国际货币基金组织对发展中国家的支持，在新兴市场主权债券中，投资者或许更青睐高收益而非投资级债券。

在亚洲新兴经济体，财政和货币支持再加上疫情防控方面的积极进展，应该会刺激市场对高收益和风险资产的需求。在整个亚洲地区，我们总体上更青睐短期固定收益投资。相对于投资级债券，我们总体上更青睐高收益债券。另外，美元面临充满挑战的环境，这可能会对印度、印尼、菲律宾以及其他南亚和东南亚经济体有利。美元走弱意味着这些国家的央行可能无需通过加息来支撑它们的货币。这也会减轻该地区的美元债务负担，同时吸引更多外资流入。

日本 

会回升至2.3%的增长。不过，即使明年出现这种回升，该国经济前景依然不明朗。日本家庭的储蓄率可能仍保持高位，而且日本的出口与全球资本支出有很高的关联性，鉴于疫情的不确定性，全球资本支出很可能下降。

日本首相菅义伟很可能继续推行“安倍经济学”（前任首相安倍晋三的经济政策），尤其会将财政刺激措施和大规模货币宽松政策相结合。菅义伟首相还注重与日本央行保持密切关系，并强调在必要时会推行进一步的货币宽松措施，以维持就业和企业运转。但就目前而言，我们认为日本央行不太可能将短期政策利率进一步降至负值区间。